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• 发布时间：2024-12-29 02:31:35
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　　我们探索构建上市公司市值管理分析框架◈★，从价值创造◈★、价值经营◈★、价值实现三个层面展开◈★。本次报告中◈★，我们初步探索构建上市公司市值管理的分析框架◈★，具体包括◈★：1）价值创造层面◈★，上市公司可以关注可能直接影响市值与股价表现的财务指标◈★，如EPS◈★、ROE◈★、EVA等指标◈★。2）价值经营层面◈★，对市场运作进行短期与长期◈★、行为与效果的综合评估◈★，如跟踪上市公司分红比例◈★，现金回购◈★、增持◈★、股权激励◈★、并购重组的频次与规模◈★，以及其对上市公司基本面与股价的提振效果等◈★。3）价值实现层面◈★，对上市公司价值实现的过程管理与效果进行跟踪◈★。效果跟踪上◈★，我们建议考虑对上市公司市场表现相关指标进行纵向与横向比较◈★，包括◈★：1）选择市盈率◈★、市净率等作为评估市值管理结果的参考指标◈★。2）从相对表现层面◈★，比较上市公司相对于指数◈★、行业平均◈★、参照公司等的市值与股价表现◈★。3）与同行业进行比较◈★，如针对同行业上市公司进行市值规模或者市值增长率排序◈★，观察当年或者数年内是否改善等◈★。过程管理方面◈★，建议建设上市公司市值管理相关制度流程◈★，以及对上市公司市场形象进行评估◈★。

　　配置方面◈★，我们认为有能力◈★、有意愿采取市值管理方式的相关公司可能是未来市场关注的重点◈★。我们整理了以下几个类型的公司供投资者参考◈★，具体包括（需要注意的是◈★，以下投资方向整理全部基于客观量化指标筛选）◈★：1）《指引》中提及的破净公司与指数成份股◈★。2）股息率维持在较高水平或者有能力提升分红水平的相关公司◈★。3）触发回购情形且有能力开展回购的相关公司◈★。4）并购重组领域◈★，路径包括科创龙头做优做强◈★、传统产业整合碧玺论坛◈★、国央企龙头并购等◈★。

　　价值管理可能是市值管理的重要理论基础◈★。2000年前后◈★，麦肯锡咨询公司Tom Copeland等人[3]较为系统地介绍了价值管理理论18luck新利体育官网◈★，将其定义为以价值评估为基础◈★、价值增长为目的的一种综合管理模式新利体育·18◈★，并提出如何最大化股东价值◈★。[4]市值管理较好实现了价值管理理论的实践及应用◈★。自2005年国资委与证监会提出要加强国企的市值管理考核以来[5]◈★，市值管理受到学界与业界的广泛关注◈★。根据施光耀《市值管理论》（2008）[6]◈★，市值管理主要指公司基于市值信号选择合理的策略◈★，最优最大化价值创造◈★、价值实现和价值经营◈★，以稳定和提升市值◈★。张济建和苗晴（2010）[7] ◈★、夏鑫等（2014）[8]指出◈★，市值管理需要价值创造◈★、价值经营与价值实现三个互相关联的环节◈★，价值创造指通过把握驱动因素◈★，采取合理的策略提高企业内在价值◈★。价值经营指通过分析公司内在价值与市值间的差异◈★，采取合适的资本运作方式◈★。价值实现则通过与市场的有效沟通◈★，使公司价值能在市场中恰当表现◈★。市值管理在价值创造的基础上更加强调价值经营与实现◈★。价值创造与价值经营构成了价值管理◈★，市值管理在关注企业创造价值和经营价值的基础上◈★，同时关注如何使企业价值在市场上得到认同◈★，也即达成价值实现新利体育·18◈★。结合当前A股市场环境◈★，我们认为市值管理在价值创造的基础上更加强调于价值的经营与实现◈★。

　　市值是上市公司综合实力和内在价值在资本市场的集中体现◈★。上市公司在进行市值管理时◈★，需要对影响市值的各种因素进行管理◈★，市值管理的不同环节对应着不同的管理举措◈★。具体来看◈★：

　　► 价值创造更侧重于实业经营发展◈★，具体的举措包括完善治理结构◈★，优化发展战略◈★，优化行业布局◈★，提升行业竞争地位◈★，创新商业模式◈★，推进提质增效等◈★，上述举措是价值创造的直接驱动因素◈★，是推动上市公司盈利能力◈★、经营效率与成长性等基本面因素提升的核心动力◈★，是上市公司质量提高的基础新利体育·18◈★。

　　► 价值经营更侧重于资本市场运作◈★，具体举措包括现金分红◈★、开展回购◈★、进行增减持◈★、实施股权激励与员工持股◈★、开展并购重组◈★、开展IPO及再融资等股权融资行为等◈★，上述举措通过价值创造或价值经营环节作用于市值xl18luck新利◈★，◈★。例如◈★，现金分红◈★、回购◈★、增持等举措通常向市场传递出公司被低估或者注重回报投资者的信息◈★，从而提升投资者对公司的关注度与认可度◈★，进而提升上市公司投资价值与市值水平◈★。此外◈★，股权激励◈★、并购重组◈★、IPO及增发等举措◈★，则是对公司的价值创造产生直接或者间接影响◈★，进而影响公司的投资价值与市值水平◈★。

　　► 价值实现侧重于上市公司与资本市场进行沟通的过程以及沟通后的结果◈★，价值实现是市值管理的最终目标与结果◈★，股东回报能力和投资价值提升◈★、市值规模增长是衡量价值实现与市值管理成效的重要指标◈★。但价值实现不仅仅是结果◈★，也包含过程管理◈★，它是市值管理的最后环节与动作◈★，即上市公司将价值创造和价值经营的行为与成果传递给市场各参与主体◈★，获得市场参与主体尤其是投资者的关注与认可◈★。从内部来讲◈★，上市公司应提升对市值管理的重视程度◈★，建立市值管理目标◈★，制定市值管理战略与策略◈★，完善市值管理工作流程◈★，加强市值管理监测◈★，完善信息披露◈★；从与外部联动来讲◈★，上市公司应加强投资者关系◈★、证券分析师关系◈★、交易所和监管者关系◈★、媒体关系管理◈★。

　　上市公司进行市值管理时◈★，除了基于自身属性与特征开展价值创造◈★、价值经营◈★、价值实现外◈★，还需要考虑外部宏观◈★、市场◈★、行业因素的影响◈★，具体包括宏观经济趋势与政策◈★，资本市场制度与市场表现◈★，产业政策◈★、景气度与股价表现等◈★。宏观经济趋势与政策◈★、资本市场建设进展与改革方向可能会对市场整体走势产生影响◈★，在不同的市场环境下◈★，上市公司开展市值管理适宜采取的举措可能不尽相同◈★。尤其当市场处于下行期或投资者情绪亟待提振时◈★，上市公司比较适合扩大或进行现金分红◈★、回购◈★、增持◈★、股权激励◈★、现金并购等市值管理相关操作◈★。

　　资料来源◈★：张济建,苗晴.中国上市公司市值管理研究[J].会计研究, 2010(4)◈★；夏鑫,吴霞,侯敏.上市公司市值与市值管理探析[J].会计之友, 2014(32)◈★；中金公司研究部

　　构建A股公司市值管理制度新蓝图◈★。为推进国有企业继续深化改革◈★，推动资本市场高质量发展◈★，2024年初以来◈★，上市公司市值管理受到有关部门的高度重视◈★，相关制度进展不断◈★。1月24日◈★，国务院国资委相关负责人在新闻发布会上表示◈★，将把市值管理成效纳入对中央企业负责人的考核[9]◈★。1月25日-26日◈★，证监会召开2024年系统工作会议◈★，会议强调加快构建中国特色估值体系◈★，推动将市值纳入央企国企考核评价体系[10]◈★。1月29日◈★，国务院国资委召开2024年中央企业◈★、地方国资委考核分配工作会议◈★，会议强调要推动“一企一策”考核全面实施◈★，全面推开上市公司市值管理考核[11]◈★。2月◈★，沪深交易所分别开展“提质增效重回报”专项行动和“质量回报双提升”专项行动◈★，多家上市公司参与其中[12]◈★。4月12日◈★，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（简称“新国九条”）◈★，提出◈★：制定上市公司市值管理指引◈★，研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系◈★；引导上市公司回购股份后依法注销◈★；鼓励上市公司聚焦主业◈★，综合运用并购重组◈★、股权激励等方式提高发展质量[13]◈★。9月24日◈★，证监会就《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》公开征求意见[14] ◈★。11月15日◈★，证监会正式发布《上市公司监管指引第10号——市值管理》[15]◈★，内容共十五条◈★，系统地阐述了市值管理的目标◈★、定义◈★、方式◈★、主体责任◈★、禁止事项◈★，制度要点包括◈★：

　　► 明确市值管理的定义与方式◈★。市值管理是上市公司以提高公司质量为基础◈★，为提升公司投资价值和股东回报能力而实施的战略管理行为◈★。上市公司质量是公司投资价值的基础和市值管理的重要抓手◈★。上市公司可结合自身情况◈★，依法依规运用并购重组◈★、股权激励◈★、员工持股计划◈★、现金分红◈★、投资者关系管理◈★、信息披露◈★、股份增持和回购等方式促进上市公司投资价值合理反映上市公司质量◈★。

　　► 明确相关主体的责任义务◈★。对上市公司董事会◈★、董事和高级管理人员◈★、控股股东等相关主体责任义务进行了明确◈★。一是董事会应当重视上市公司质量的提升◈★，在各项重大决策和具体工作中充分考虑投资者利益和回报◈★。二是董事长应当做好相关工作的督促◈★、推动和协调◈★，董事和高级管理人员应当积极参与提升上市公司投资价值的各项工作◈★。三是董事会秘书应当做好投资者关系管理和信息披露等相关工作◈★。四是控股股东可以通过股份增持等方式提振市场信心◈★。

　　► 明确两类公司的特殊要求◈★。一是主要指数成份股公司应当制定市值管理制度◈★，明确具体职责分工等◈★，经董事会审议后披露市值管理制度的制定情况◈★，并在年度业绩说明会中就制度执行情况进行专项说明◈★。二是长期破净公司应当披露估值提升计划◈★，估值提升计划相关内容应当明确◈★、具体◈★、可执行◈★，应当至少每年对估值提升计划的实施效果进行评估◈★，市净率低于所在行业平均水平的长期破净公司应当就估值提升计划执行情况在年度业绩说明会中进行专项说明◈★。同时◈★，主要指数成份股的范围在征求意见稿沪深300指数◈★、科创50指数◈★、科创100指数◈★、创业板指◈★、北证50指数的基础上◈★，增加了中证A500指数◈★、创业板中盘200指数◈★。

　　► 明确禁止事项◈★。第十条明确要求上市公司及其控股股东◈★、实际控制人◈★、董事◈★、高级管理人员等切实提高合规意识◈★，不得在市值管理中出现操纵市场◈★、内幕交易◈★、违规信息披露等各类违法违规◈★、损害中小投资者合法权益的行为◈★。

　　近年来◈★，政策层面持续推动上市公司质量提升◈★，支持和引导上市公司不断改善经营效率和盈利能力◈★，综合运用分红◈★、回购◈★、大股东增持等手段回报投资者◈★。整体上◈★，当前A股多措并举提升上市公司投资价值的市场氛围正在形成◈★，但实践中仍然存在部分上市公司投资价值未被合理反映等问题◈★，一定程度上影响了投资者信心和资本市场稳定◈★。我们认为上市公司市值管理制度正式落地对上市公司质量与投资价值提升◈★、资本市场健康发展具有重要意义◈★，具体体现为◈★：

　　► 首先◈★，市值管理正式进入政策支持与规范发展的新阶段◈★，有助于推动上市公司依法依规开展市值管理◈★。市值管理在我国的发展经历了多个阶段◈★：1）2005-2013年◈★，理论研究与初步探索阶段◈★。业界与学界纷纷提出市值管理相关研究成果◈★，上市公司开始初步探索与运用市值管理工具◈★。2）2014-2023年◈★，政策倡导与监管强化阶段◈★。2014年5月◈★，国务院发布《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》[16]◈★，明确提出要鼓励上市公司建立市值管理制度◈★，这是市值管理首次被写入顶层设计文件◈★。此后◈★，部分上市公司主动◈★、综合运用市值管理工具◈★，但在这个过程中市值管理尚不规范◈★，监管部门也加强了相应领域监管◈★。3）2024年以后◈★，政策支持与规范发展的新阶段◈★。此次发布的上市公司市值管理指引是资本市场“1+N”政策体系的重要组成部分◈★，是资本市场首次针对上市公司市值管理发布专项制度文件◈★，系统地阐述了市值管理的目标◈★、定义◈★、方式◈★、主体责任◈★、禁止事项◈★，为上市公司开展市值管理指明了方向◈★。根据我们的统计◈★，相比于征求意见稿◈★，市值管理指引正式版本措辞中对“合理”◈★、“依法依规”的提及明显提升◈★，这有助于推动上市公司在政策支持与合法合规要求下积极开展市值管理◈★。

　　► 其次◈★，市值管理制度影响由国央企全面推广至A股所有上市公司◈★，有助于提升存量上市公司质量与投资价值◈★。我国的“市值管理”概念最早应用于国央企◈★，国务院国资委于2005年9月发布《关于上市公司股权分置改革中国有股权管理有关问题的通知》◈★，提出“对上市公司各国有控股股东进行业绩考核时◈★，要考虑设置其控股的市值指标”[17]◈★。2014年发布的“新国九条”明确提出要鼓励上市公司建立市值管理制度◈★。此后◈★，上市公司市值管理的制度进展主要体现在国央企层面◈★，例如◈★，2022年5月◈★，国资委发布《提高央企控股上市公司质量工作方案》[18]◈★，强调要增进上市公司市场认同和价值实现◈★，鼓励中央企业探索将价值实现因素纳入上市公司绩效评价体系◈★，避免单纯以市值绝对值作为衡量标准◈★。此次出台的上市公司市值管理指引将适用主体范围扩大至A股所有上市公司◈★，有利于引导与规范A股5300多家存量上市公司开展市值管理◈★，提升上市公司的质量与投资价值◈★。

　　► 再次◈★，市值管理制度的落地与实施有助于推动A股实现投资端与融资端的良性循环◈★。二十届三中全会提出“健全投资和融资相协调的资本市场功能”[19]◈★。上市公司是市场之基◈★，我们认为良性的市值管理行为一方面有助于提升上市公司的内在价值与经营质量◈★，提升资本市场的可投性◈★；另一方面◈★，有助于推动上市公司质量◈★、投资价值与市值的统一◈★，提升资本市场的有效性◈★。资本市场可投性与有效性的提升有助于推动A股市场逐步实现投资端与融资端的良性循环◈★，不断提升市场的吸引力◈★、竞争力和内在稳定性◈★。

　　随着政策端对上市公司市值管理的支持加强◈★，上市公司对市值管理的重视度与践行度提升◈★，上市公司通过分红◈★、回购◈★、股权激励◈★、员工持股◈★、增持◈★、并购重组等多种方式探索市值管理道路◈★。本章我们将对各种市值管理方式的制度演进◈★、市场现状◈★、事件效应进行系统分析◈★。

　　分红提升对于步入成熟期的行业和公司◈★，有积极的投资含义◈★。当行业或公司处于高速成长期◈★，分红大幅提升导致再投资不足◈★，影响效率的同时也压低估值◈★；反之当行业或公司进入成熟期◈★，面临需求增长放缓◈★，但盈利能力和现金流改善◈★，此时投资需求下降意味着自由现金流增多和现金资产占比提升◈★，提升分红比例不仅意味着对资产的盘活◈★，也有助于ROE的提升◈★，从理论模型推导也有助于提升估值◈★。同时◈★，分红能够给公司股票带来类似固收票息的现金收益属性◈★，使投资者持有的股票并不只具有资本利得的交易价值◈★。将公司当下的确定性盈利转换为现金分红落袋为安◈★，对于投资者而言有较强的吸引力◈★。

　　制度层面◈★，政策正进一步健全上市公司常态化分红机制◈★、提高投资者回报水平◈★。主要进展包括◈★：2023年12月证监会对《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》[20]和《上市公司章程指引》[21]现金分红相关条款进行了修订◈★，与此同时沪深交易所也按照证监会的统一部署◈★，针对相关监管指引中涉及现金分红的条款进行修订◈★。本次修订主要包括三个方面◈★：1）进一步明确鼓励现金分红导向◈★，推动提高分红水平◈★。对不分红的公司加强披露要求等制度约束督促分红◈★。2）简化中期分红程序◈★，推动进一步优化分红方式和节奏◈★。鼓励公司在条件允许的情况下增加分红频次◈★。3）加强对异常高比例分红企业的约束◈★，引导合理分红◈★。2024年新“国九条”指出严格上市公司持续监管◈★。强化分红监管◈★，对多年未分红或分红比例偏低的公司◈★，限制大股东减持◈★、实施风险警示◈★；推动一年多次分红◈★、预分红碧玺论坛◈★、春节前分红等◈★。沪深交易所同步对《股票上市规则》有关分红的规定作出优化安排◈★。具体包括◈★：对分红不达标采取强约束措施◈★。重点是将多年不分红或者分红比例偏低的公司纳入“实施其他风险警示”（ST）的情形◈★。主板方面◈★，对符合分红基本条件◈★，最近三个会计年度累计现金分红总额低于年均净利润的30%◈★，且累计分红金额低于5,000万元的公司◈★，实施ST◈★。科创板和创业板方面◈★，将分红金额绝对值标准调整为3,000万元碧玺论坛◈★。同时◈★，最近三个会计年度累计研发投入占累计营业收入比例15%以上或最近三个会计年度研发投入金额累计在3亿元以上的科创板公司◈★，可豁免实施ST◈★。回购注销金额纳入现金分红金额计算◈★。

　　从市场数据上看◈★，2023年上市公司回报情况继续改善◈★，具体来看◈★：1）2023年A股分红规模达2.2万亿元◈★，较2022年进一步提升◈★；2）2023年A股分红公司数量占比由2022年的64.9%提升至72.4%◈★；3）A股整体分红比例由2022年的41%提升至2023年的42%◈★。从市场整体情况看◈★，截至2024年9月30日◈★，中证红利指数的TTM股息率为4.8%◈★，沪深300的TTM股息率为2.8%◈★。从行业层面看◈★，截至9月30日◈★，煤炭（5.0%）◈★、银行（4.9%）◈★、石油石化（4.2%）◈★、纺织服装（3.6%）◈★、家电（3.2%）◈★，居于股息率前列◈★。上市公司可根据自身盈利◈★、现金流水平◈★，在了解市场◈★、行业◈★、同行业可比公司分红水平的基础上◈★，制定有吸引力的分红措施◈★。

　　市场表现上◈★，年初以来红利指数整体呈“N”型走势◈★。2022年8月至2024年5月的高股息行情已是历史持续时间最长◈★、超额收益最大的一轮◈★。近年来高股息风格跑赢受到部分结构性趋势和周期性因素共同影响◈★：1）盈利预期调整◈★，成长领域基本面均处于调整阶段◈★；2）资金面紧平衡◈★，机构渠道缺少增量资金◈★；3）资产收益率预期中枢的整体下行◈★。但5月下旬至今红利风格逐步步入调整◈★，表现分化◈★，自然垄断◈★、上游资源◈★、偏消费◈★、金融等红利板块先后出现调整◈★。我们认为这主要源于宏观环境边际变化之下◈★，红利风格分子端业绩分化以及板块整体估值性价比预期出现变化◈★。具体来看◈★：1）自然垄断红利基本面与国内外经济周期关联度相对较小◈★，业绩虽缺乏成长性但比较稳定◈★，具备相对稳定的现金流与分红金额◈★，市场对其股息率风险补偿要求较低◈★。2）上游资源红利与国内外需求周期关联度较高◈★，分红规模随着盈利和现金流波动而变化◈★，往往需要较高的股息率风险补偿◈★。3）偏消费红利多数为成熟行业且竞争格局较好的龙头公司◈★，现金流◈★、盈利能力及业绩增速相对较好◈★，但年初以来盈利预期亦跟随宏观基本面转弱◈★。4）金融红利方面◈★，银行盈利相对稳定◈★，保险业绩波动大于银行◈★，分红较多采取稳定的分红比例◈★，但由于资产质量原因◈★，股息率风险补偿通常较高◈★。9月24日以来◈★，红利指数在短暂冲高后进入横盘波动状态◈★。9月底一系列稳增长◈★、稳市场政策密集出台推动市场情绪明显修复◈★，这期间红利指数跟随大盘上涨但明显跑输偏成长风格的创业板指与科创50指数◈★；10月9号后◈★，市场积极情绪有所收敛◈★，红利指数进入横盘震荡状态◈★，但波动明显小于成长风格指数◈★。

　　分红对上市公司股价的提振作用呈现分化◈★。我们以2010年1月1日至2024年10月31日间◈★，A股所有分红预案公告的上市公司为初始样本◈★，分别统计分红预告日后上市公司股价超额收益（相对于万得全A）的平均数与中位数表现◈★。从均值来看◈★，分红预告日具有积极的事件效应◈★，随着时间的推移◈★，上市公司累计超额收益逐步提升碧玺论坛◈★。从中位数来看◈★，分红预告日对上市公司股价的影响并不明显◈★，侧面说明平均数的事件效应主要来自于部分公司的强势表现◈★，上市公司分红对股价的提振效应呈现分化◈★。

　　注◈★：数据统计区间为2010年1月1日至2024年10月31日资料来源◈★：Wind◈★，中金公司研究部

　　股票回购同样是上市公司回馈股东◈★、分享公司收益的重要手段◈★。股票回购是指公司用自有资金或借款从市场上回购自己发行的股票◈★，从而减少流通股本◈★，提高每股收益和净资产的行为◈★。一般来说◈★，公司进行股票回购的动机主要有◈★：1）现金股利替代◈★。相较于现金股利发放具有稳定性◈★，股票回购更加灵活◈★。2）财务效应◈★。回购可以降低流通股本◈★，提高每股收益◈★。3）信号效应◈★。回购股票可以向市场传递企业管理者对企业有信心◈★、企业股价有升值预期等信号◈★。4）公司治理与股权激励◈★。为实施股权激励◈★，上市公司通常在公开市场上回购普通股◈★，以对冲原股东股权被稀释◈★。

　　回购制度不断优化以提升上市公司回购积极性◈★。我国关于股份回购的法律制度框架主要是以《中华人民共和国公司法》[22]为核心◈★，证监会发布的《上市公司股份回购规则》[23]等规章为基础◈★，上交所和深交所等发布的《上海证券交易所上市公司自律监管指引第7号——回购股份》[24]和《深圳证券交易所上市公司自律监管指引第9号——回购股份》[25]为操作指引◈★。A股的回购制度探索始于1993年◈★，此后分别于2005◈★、2018◈★、2022◈★、2023年进行了关键变革◈★。整体上我国实行“原则禁止◈★，例外允许”的立法模式◈★，即原则上不允许公司购回自己发行在外的股份◈★，但规定了基于一些特殊目的可以购回股份的情形◈★。

　　央行设立回购再贷款工具为上市公司开展回购提供资金支持◈★。9月24日◈★，中国人民银行行长潘功胜在国新会上宣布央行将创设股票回购◈★、增持专项再贷款[26]◈★，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款◈★，支持回购和增持股票◈★。潘行长介绍“回购◈★、增持再贷款由中央银行将向商业银行发放再贷款◈★，提供的资金支持比例是100%◈★，再贷款利率是1.75%◈★，商业银行对客户发放的贷款利率在2.25%左右◈★。首期额度是3000亿元◈★，如果这项工具用得好◈★，可以再来3000亿元◈★，甚至可以再搞第三个3000亿元”◈★。我们认为回购再贷款工具的推出◈★，有望为上市公司解决回购的资金问题◈★，有利于提升上市公司回购的积极性◈★。

　　2024年年初以来A股实际回购规模与有回购进展的上市公司明显提升◈★。根据Wind数据◈★，2024年初至今（9月30日◈★，本节同）◈★，A股上市公司完成回购金额1407亿元◈★，超过去年全年914亿元的水平◈★。从回购进展上来看◈★，年初至今◈★，有992家上市公司公告3208次回购进展（包含股东提议◈★、董事会预案◈★、股东大会通过◈★、实施◈★、完成）◈★，涉及回购金额3797亿元◈★，超过去年全年591家公司1783次◈★、1693亿元的回购进展◈★。2024年初至今◈★，上市公司回购呈如下特征◈★：1）从回购方式来看◈★，有约95%的上市公司回购采取集中竞价交易方式◈★。2）从回购目的看◈★，A股上市公司回购主要用于股权激励或者员工持股◈★，市值管理类回购占比明显提升◈★。3）从企业性质来看◈★，民营企业更有动力去回购股份◈★，营企业回购进展金额占比为67%◈★。4）从行业来看◈★，新经济领域上市公司回购股份较多◈★。2024年初至今◈★，发布回购进展的公司中◈★，医药生物◈★、电力设备◈★、电子◈★、家电◈★、基础化工◈★、计算机等行业回购金额靠前◈★。

　　回购对上市公司股价短期有提振效应◈★，但中长期影响呈现分化◈★。我们以2010年1月1日至2024年9月30日期间◈★，A股有回购进展的上市公司为初始样本◈★，剔除同一公司同一天发布超过一条回购预案的样本◈★，统计回购预案公告发布后不同时点的累计超额收益率情况◈★。从均值来看◈★，回购预案日有积极的事件效应◈★。从短期来看◈★，回购预案公告能够向市场传递较为积极的信号◈★，有正的平均累计超额收益◈★，预案公告发布后10个交易日累计超额收益为0.94%◈★。并且随着时间的推移◈★，上市公司的平均累计超额收益逐渐增厚◈★，至回购预案发布1年◈★、2年◈★，上市公司平均累计超额收益率分别达5.2%◈★、7.2%◈★。从中位数来看◈★，回购预案对上市公司股价短期内有小幅提振◈★，但中长期股价提振效果一般◈★。以预案公告日为基准◈★，累计超额收益的中位数在10天内为0.04%◈★，但随着时间推移累计超额收益有所下行◈★，说明从中长期看◈★，上市公司发布回购预案后的股价表现呈现分化◈★。

　　上市公司在进行股东回报方式选择时◈★，面临分红与回购两种方式◈★。不同于A股上市公司回馈股东以分红为主（2023年分红规模超2.2万亿元）◈★、近年来回购规模开始逐渐增长（2024年至今回购规模超1400亿元）◈★，美股上市公司回购与分红的比例相对均衡◈★，甚至回购略高于分红◈★。以标普500为例◈★，2023年标普500指数上市公司合计回购股数的总价值约为7164亿美元◈★，合计分发普通股股利约为6347亿美元◈★，二者比例为1.13:1◈★。我们认为中美股回购规模差异较大的核心原因或在于中美在回购制度◈★、资本市场税收制度◈★、上市公司产权性质◈★、上市公司财务状况等方面存在差异◈★。

　　美股回购呈现“顺市而为”的特征◈★，分板块来看◈★，信息技术◈★、金融◈★、医疗保健回购占比较高◈★。从过去 20 年的历史规律来看◈★，美股上市公司的回购往往呈现出“顺市而为”的特征◈★，即在市场上涨时回购也持续增加◈★；而在市场下跌时回购则减少◈★。根据彭博数据◈★，2000年以来标普500指数信息技术板块回购金额平均占指数整体的24.8%◈★，特别是 2018 年之后得益于税改之后海外资金的回流（海外存留资金以科技板块居多）◈★，这一比例上升到27.7%◈★，是当之无愧的回购主力◈★。此外◈★，2000年以来金融板块回购平均占整体的 19.3%◈★，金融危机以来稳步抬升◈★；而医疗保健回购平均也占到了总体的11.9%◈★。因此回购“顺市而为”的特点在板块层面的分布规律也可以得到印证◈★，回购较为活跃的板块往往也具有盈利增速较快◈★、现金流较好的特点◈★。而通常只有商业模式成熟◈★，不需要大量投资和资本支出◈★，且盈利和现金流非常稳定的公司才愿意采用高比例分红的政策◈★，例如必需消费和公用事业的行业龙头◈★。

　　稳定增长的分红+随业绩波动的股票回购是常见的回馈股东的模式◈★。除了部分消费龙头倾向于分红以及部分科技龙头倾向于回购◈★，更多海外龙头公司采取的是分红与股票回购结合的方式回馈股东◈★，并且分红采取稳定增长模式◈★，而股票回购则具有和基本面明显的顺周期关系◈★。因此尽管单纯看股息率并不高◈★，但是结合回购/总市值来看◈★，回馈股东力度较为可观◈★，而且稳定的分红水平打底给了投资者较为稳定的预期◈★，而股票回购起到锦上添花的效果◈★。

　　股权激励作为一项长期市场化的激励机制◈★，主要是通过附加条件给予员工一定公司股权或期权等◈★，将公司员工与股东的利益一致化◈★，从而发挥其主观能动性◈★，以提高公司效益和投资价值◈★。

　　A股上市公司股权激励机制经历了不断探索与完善的过程◈★。中国现代股权制度的探索以1992年国家经济体制改革委员会颁布《股份有限公司规范意见》[27]为起点◈★。2005年年底国务院首次颁布《上市公司股权激励管理办法（试行）》[28]◈★，对股权激励对象◈★、计划内容◈★、标的物◈★、实施程序和信息披露等做了系统性规定◈★。2016年证监会发布《上市公司股权激励管理办法》[29]◈★，进一步完善股权激励的实施条件◈★，提升股权激励的市场化水平◈★，股权激励业务随之进入蓬勃发展阶段◈★。2019年注册制改革以来◈★，科创板◈★、创业板◈★、北交所股权激励制度不断优化◈★，包括了扩大股权激励对象范围◈★、放松限制性股票股权激励价格要求碧玺论坛◈★、提升股权激励股份占公司股本总额比例◈★、灵活股权激励模式等◈★。

　　2023年以来上市公司股权激励计划有所下滑◈★。根据Wind数据◈★，2010年以来◈★，A股上市公司共发布5677个股权激励计划（不含未通过的方案）◈★。2019年至2021年◈★，上市公司股权激励计划年度总数由401个提升至877个新利18体育娱乐◈★，◈★。2023年A股上市公司共发布726份股权激励计划◈★，较2022年的817个有所下滑◈★。2024年初至今（9月30日◈★，本节同）◈★，上市公司发布564个股权激励计划◈★，与2023年同期相比基本持平◈★。2024年初至今◈★，上市公司发布的股权激励预案呈如下特征◈★：

　　► 从行业分布看◈★，新经济领域上市公司更倾向于进行股权激励◈★。股权激励计划主要分布在电子（117个）◈★、计算机（60个）◈★、机械设备（58个）◈★、电力设备（47个）◈★、医药生物（43个）◈★、汽车（35个）等行业◈★，6个行业合计股权激励计划数量达360个◈★，占比达64%◈★。

　　► 从股权激励标的物分布看◈★，第二类限制性股票是主要的股权激励工具◈★。股权激励计划标的物中第一类限制性股票◈★、第二类限制性股票◈★、期权◈★、股票增值权占比分别为29%新利体育·18◈★、51%◈★、19%◈★、1%◈★。由于第二类限制性股票兼具第一类限制性股票与股票期权的优势◈★，当前第二类限制性股票已成为科创板◈★、创业板上市公司股权激励的主流工具◈★，在A股上市公司股权激励工具的占比明显提升◈★。

　　► 从企业性质看◈★，民营企业是股权激励主力军◈★。民营企业发布的股权激励计划占比明显提升◈★，由2010年的58%逐步提升至2024年的84%◈★；国央企占比则从19%降至5%◈★，虽然国企发布的股权激励计划数量有所提升◈★，但受民营企业股权激励计划数量提升更为明显影响◈★，国企发布的股权激励计划占比持续回落◈★。

　　从事件效应上来看◈★，股权激励事件在中期内有超额表现◈★，但是长期来看逐渐回落◈★。我们以2010年1月1日至2024年9月30日期间◈★，A股所有股权激励预案公告后的上市公司为初始样本◈★，分别统计在预案日后的平均数◈★、中位数表现◈★。从平均数来看◈★，预案公告日10天内◈★，股权激励预案能使得股价有1.8%的超额表现◈★，并且随时间增加不断增厚◈★。从中位数来看◈★，股权激励对股价的影响主要体现在中期◈★，即10-120天的区间◈★。但是长期来看股权激励的作用不明显◈★，随着时间的推移◈★，股价已经逐步消化事件信息◈★，在120天开始超额收益中位数逐渐减小◈★。

　　员工持股计划是企业所有者与员工分享企业所有权和未来收益权的一种制度安排◈★。员工通过购买企业部分股票（或股权）而拥有企业的部分产权◈★，并获得相应的管理权◈★。实施员工持股计划的目的◈★，是使员工成为公司的股东◈★，提高员工忠诚度◈★，将员工利益与公司未来发展绑定◈★。

　　20世纪90年代◈★，国内初步尝试员工持股计划◈★，后因制度不完善暂停◈★。2014年6月◈★，证监会发布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》[30]◈★，员工持股计划重启◈★，并逐步发展为资本市场股权激励安排的重要方式之一◈★。

　　2024年上市公司员工持股计划数量保持在较高水平◈★。2014年新规发布至今（9月30日◈★，本节同）◈★，上市公司共发布员工持股计划预案2177例◈★，其中1837例已实施◈★，占比84%◈★，另有56例◈★、113例分别处于董事会预案和股东大会通过阶段◈★。分年度来看◈★，2015年有340例上市公司员工持股计划发布◈★，为历年来最高水平◈★，主要推动因素包括新规发布后监管相对宽松◈★、股票二级市场环境较好等◈★；2016至2019年受监管及市场环境影响◈★，员工持股计划数量有所降低◈★，但仍保持在平均每年100-200例的水平◈★。2020~2023年上市公司发布的员工持股计划数量先升后降◈★，2022年达到近几年最高水平（288例）◈★，2023年则降至215例◈★。2024年初至今A股发布员工持股计划234例◈★，超过去年全年水平◈★，其中处在实施◈★、董事会预案◈★、股东大会通过的计划分别有148◈★、28◈★、58例◈★。

　　员工薪酬及自筹资金是员工持股计划的主要资金来源◈★。2014年以来员工持股计划资金来源为员工薪酬及自筹资金◈★、员工薪酬及自筹资金+其他资金（包括员工持股计划奖励金◈★、股东或实际控制人借款◈★、向第三方融资等）的占比分别71%◈★、18%◈★；其余融资方式包括员工持股计划奖励金（占比8%）◈★、股东或实际控制人借款（占比1%）◈★。2024年至今发布的员工持股计划资金来源为员工薪酬及自筹资金◈★、员工薪酬及自筹资金+其他资金共同出资◈★、员工持股计划奖励金的分别为193◈★、18◈★、22例◈★，占比分别为83%◈★、8%和9%◈★。

　　上市公司回购方式在员工持股计划股票来源中应用较多◈★。从股票来源角度◈★，2014年以来上市公司回购股票为单一股票来源最多的方式◈★，占比达41.5%◈★；股票来源为竞价转让◈★、竞价转让+其他来源（如定向受让◈★、股东赠与◈★、认购公开发行◈★、上市公司回购等）的员工持股计划占比分别为13%◈★、34%◈★。2024年初至今股票来源为上市公司回购◈★、竞价转让+其他◈★、竞价转让◈★、定向受让◈★、认购非公开发行股份的占比分别为84%◈★、11%◈★、3%◈★、1%◈★、1%◈★。2019年以来采用上市公司回购方式获取员工持股计划股票的占比进一步提升◈★，由2019年的49%提升至2024年至今的84%◈★。

　　员工持股计划的持有员工人数均值逐渐下降◈★。2014年以来◈★，员工持股计划持有员工人数均值逐渐走低◈★，由2014年的794人降至2024年的331人◈★。从高管与员工认购比例看◈★，2014年以来◈★，员工持股比例均值有所走高◈★，而高管持股比例对应走低◈★，员工持股比例由2014年的70%提升至2024年的77%◈★。

　　上市公司员工持股计划价格较市价存在较高折扣◈★，拟持股占比逐年走低◈★。价格方面◈★，根据员工持股计划持股价格相对于员工持股计划董事会预案日收盘价◈★，我们估算出2024年员工持股计划平均折扣率均值为36%◈★。数量方面◈★，2014年以来◈★，员工持股计划中拟持股数量占A股总股本比例逐年走低◈★，由2014年的2.8%降至2024年的1.1%◈★。

　　大股东增持股票指上市公司大股东在二级市场买入公司相关股票的行为◈★。股份增持◈★，尤其是重要股东的增持将给市场传递积极信号◈★，因此会给股价带来正向影响◈★。增持的原因包括基于对公司未来发展的信心而增持◈★、为了强化控制权而增持◈★、为稳定公司股价而增持或公司已制定完备的资本运作或市值管理计划◈★，需引导主要股东增持◈★。

　　‌近几年A股增持规模整体保持稳定◈★。2005年以来A股增持规模经历了先升后降的过程◈★，于2015年达到增持高点（3227 亿元）◈★。2020年以来A股增持规模每年基本稳定在1000亿元左右◈★。2024年至今（9月30日◈★，本节同）◈★，A 股增持规模646 亿元◈★，减持规模695亿元◈★，净减持仅49 亿元◈★，远低于去年全年3122亿元的净减持水平◈★。2024年初至今◈★，A股增持呈现如下特征◈★：

　　► 从行业来看◈★，传统红利行业上市公司增持较多◈★。年初至今◈★，银行◈★、基础化工◈★、交通运输◈★、石油石化◈★、家电等板块增持规模居前◈★；医药生物◈★、机械设备◈★、电子◈★、非银金融◈★、基础化工等板块减持居前◈★。

　　► 从企业性质看◈★，国央企呈净增持态势◈★。年初至今◈★，央企增持147亿元◈★，减持70亿元◈★，被净增持77亿元◈★；地方国有企业增持139亿元◈★，减持120亿元◈★，被净增持19亿元◈★；民营企业增持301亿元◈★，减持428亿元◈★，被净减持127亿元◈★。

　　► 从增持主体看◈★，公司类股东是增持主力◈★。年初至今◈★，公司◈★、高管◈★、个人类股东增持规模分别为458◈★、159◈★、29亿元◈★，占比分别为71%◈★、25%◈★、4%◈★。

　　短期内◈★，上市公司增持有较强的均值事件效应◈★，但具体效果分化较大◈★。我们基于2010年1月1日至2024年9月30日A股市场上市公司重要二级市场股东增减持数据◈★，计算变动起始日后不同时点相对于万得全A的超额收益◈★。增持起始日后10日内◈★，相对于万得全A的平均超额收益达到1.3%◈★，并随着时间不断增厚◈★，一年内平均超额收益逐渐抬升至5.1%◈★。但从超额收益的中位数来看◈★，T+1日的超额收益仅为-0.03%◈★，随后T+30日内整体仅有小幅的正收益◈★，直至T+60日开始转负并一路下滑◈★。这表明◈★，增持在中短期内对上市公司股价有提振效应◈★，但中长期看增持对上市公司股价的提振效果呈现较为明显的分化◈★。

　　注◈★：同一公司◈★、同一时间多个高管◈★、个人◈★、公司同时增持的◈★，记为一次增持◈★；数据统计区间为2010年1月1日至2024年9月30日

　　我们此前发布了策略专题报告《并购重组手册》◈★，对并购重组的基本要素碧玺论坛◈★、制度演变历程◈★、政策新取向◈★、市场特征◈★、市场表现◈★、当前趋势◈★、未来投资方向进行系统研究◈★。

　　过去20年资本市场的并购重组领域经历了“开展—繁荣—整顿—再出发”的过程◈★。我国资本市场并购重组制度演变大致可以分为制度形成（2000-2013年）◈★、加大支持（2014-2015年）◈★、制度规范（2016-2017年）◈★、边际放松（2018-2023年）◈★、政策再提振（2024年至今）等五个阶段◈★。2024年初以来◈★，并购重组制度持续优化◈★，我国资本市场并购重组正在步入新阶段◈★、新格局◈★。通过系统梳理2024年以来出台的并购重组政策◈★，我们发现新一轮政策呈现出三个特点◈★：第一◈★，进一步加大对科技创新企业并购重组的支持力度◈★。年初以来◈★，“科创十六条”◈★、“科创板八条”◈★、“并购六条”等制度文件均明确了优先支持突破关键核心技术的科技型企业并购重组的政策定调◈★，并就如何推动科技型企业高效实施并购重组指出了具体方向◈★。其二◈★，并购重组进一步“脱虚向实”◈★，由“套利并购”逐渐回归到“产业并购”◈★。一方面◈★，新“国九条”提出加大对“借壳上市”的监管力度◈★。另一方面◈★，年初以来出台的制度文件重点支持上市公司实施同行业◈★、上下游的并购重组行为◈★。同时◈★，对跨界并购做出适度放松◈★，提出支持运作规范的上市公司围绕产业转型升级◈★、寻求第二增长曲线等需求开展符合商业逻辑的跨行业并购◈★。其三◈★，推动并购重组成为畅通A股退市渠道◈★、完善市场生态的重要手段◈★。截至目前A股上市公司数量超过5300家◈★，A股当前面临着退市机制不畅◈★、上市公司质量有待提升◈★、市场“优胜劣汰”氛围尚未充分形成等问题◈★。在此背景下◈★，我们认为◈★，推动上市公司之间吸收合并有望为上市公司提供更加多元的主动退市渠道◈★。

　　并购六条发布后并购重组市场明显升温◈★。我们统计了9月24日之后A股上市公司相对于万得全A的超额表现◈★，自9月24日证监会发布并购六条以来◈★，A股市场对并购重组的热情明显升温◈★。数据显示◈★，相较于万得全A指数◈★，并购重组的上市公司在一个月内实现了显著的超额收益◈★，平均超额收益达12.9%◈★，中位数为2.0%◈★，较历史水平分别高出9.9和3.3个百分点◈★。这一表现反映了市场对并购重组新政的反应较为积极◈★。

　　及时有效◈★、准确充分的信息披露对资本市场真实反映上市公司价值有非常重要的作用◈★，尤其是在股票发行注册制下◈★，上市公司信息披露是制度核心◈★，也是监管工作的重心◈★，我国对上市公司信息披露制度的摸索几乎与证券市场发展同步开始◈★。上世纪九十年代◈★，随着公司法[31]◈★、证券法[32]◈★，以及《股票发行与交易管理暂行条例》[33]《公开发行股票公司信息披露实施细则（试行）》[34]等规章制度的发布◈★，信息披露制度逐渐有了雏形◈★。2000年前后◈★，证监会在上述文件的指引下通过一系列文件细化了上市公司信息披露的内容◈★、格式与编报规则◈★，并在此之后逐步完善◈★。2007年1月◈★，证监会发布了《上市公司信息披露管理办法》[35]◈★，此后沪深交易所也陆续发布◈★、修订了“上市公司信息披露工作评价◈★、考核办法”◈★、“上市公司信息披露直通车业务指引”◈★、“上市公司信息披露事务管理制度指引”等文件◈★，一方面持续强化了对上市公司信息披露的监管◈★，另一方面提高了披露的效率和自主性◈★。2021年3月◈★，证监会对《上市公司信息披露管理办法》进行了修订[36]◈★，完善了信息披露基本要求◈★、定期报告和临时报告制度◈★、披露事务管理制度◈★，提升了监管执法效能◈★。

　　近年来◈★，以信息披露为核心◈★，推动提高上市公司质量的工作收效良好◈★。根据《深圳证券交易所上市公司自律监管指引第11号——信息披露工作评价》[37]《上海证券交易所上市公司自律监管指引第9号——信息披露工作评价》[38]◈★，每年上市公司年度报告披露工作结束后◈★，沪深交易所将对上年12月31日（含当日）前已在本所上市的公司信息披露工作进行评价◈★，评价结果从高到低分成A（优秀）◈★、B（良好）◈★、C（合格）◈★、D（不合格）四个等级◈★。我们统计2018-2022年度主板和创业板（2023年以前上交所未规定对科创板上市公司信息披露工作进行评价）上市公司信息披露评价结果后发现◈★，近年来上市公司信息披露评定结果整体达A率稳定在20%左右◈★，而不合格率稳定在3%左右◈★，但评定结果为良好的公司占比由2018年的63.85%提升至2022年的67.55%◈★，证明以信息披露为核心◈★，推动提高上市公司质量的工作有一定成效◈★。我们对上市公司按所属行业分类后发现◈★，银行◈★、钢铁等行业上市公司信息披露整体质量较高◈★。

　　做好投资者关系管理工作对上市公司的市值管理也有积极影响◈★。根据Merton（1987）[39]◈★，由于信息不对称◈★，投资者会倾向于投资自己熟悉的证券◈★，因此◈★，充分◈★、有效的投资者关系管理有利于最大程度地消除信息不对称◈★，让市场发现◈★、认可公司价值◈★。

　　“投资者关系管理”起源于上世纪50年代的美国◈★，随后逐渐在发达资本市场渗透◈★，而我国对相关概念的引入和制度层面的摸索较海外相对晚一些◈★。2002年1月◈★，证监会等发布的《上市公司治理准则》[40]中已涉及投资者关系管理的内容◈★，如董事会秘书需要负责“建立信息披露制度◈★、接待来访◈★、回答咨询◈★、联系股东”等工作◈★。2005年7月◈★，《上市公司与投资者关系工作指引》[41]出台◈★，对投资者关系工作的定义◈★、目的◈★、基本原则◈★、内容和方式◈★、组织与实施进行了系统的阐述◈★。随着资本市场的不断发展和监管层面的持续推动◈★，上市公司对投资者关系管理的重视程度逐渐提高◈★。2022年4月◈★，证监会在梳理总结了近年来上市公司具体实践的基础之上◈★，修订形成了《上市公司投资者关系管理工作指引》[42]◈★，进一步增加和丰富了投资者关系管理的内容及方式◈★，明确了上市公司投资者关系管理的组织和实施◈★，同时强化了对上市公司的约束◈★。

　　随着市场对投资者关系管理的重视程度逐渐提高◈★，2020年以来A股上市公司受调研次数明显提升◈★。我们统计发现◈★，A股上市公司受调研总次数从2020年以来出现明显提升◈★，分公司属性来看◈★，近三年国企上市公司平均受调研频次约2-3次◈★，低于民企上市公司平均受调研频次（平均3-4次）◈★。从分析师股票覆盖方面◈★，截至2024年9月30日◈★，暂未被覆盖的（以2024年的每股收益预测机构家数指标为准）A股上市公司达到1615家◈★，占总体比重约30.16%◈★，其中◈★，约有31.95%的国企上市公司未被覆盖◈★，略高于民企上市公司的未被覆盖率（29.49%）◈★。此外◈★，分别有51.18%和0.34%的上市公司2024年的每股收益预测机构数分别在1-10家和40家及以上◈★。我们认为机构调研和股票覆盖是将上市公司的经营成果与投资价值传递给市场各参与主体的重要方式和渠道之一◈★，当前我国A股上市公司◈★，尤其是国企上市公司◈★，在与市场投资者积极充分沟通方面仍有提升空间◈★。

　　政策端或继续加强对上市公司市值管理的支持◈★，后续围绕市值管理的相关制度有望进一步优化完善◈★。今年初以来上市公司市值管理相关制度探索进展不断◈★，监管层面重视股东回报◈★、开展市值管理是出于推动资本市场高质量发展的长期需要◈★。随着“1+N”政策体系逐步完善◈★，未来资本市场制度改革有望围绕提高上市公司质量◈★、提升上市公司投资价值◈★，不断优化现金分红◈★、回购◈★、股权激励◈★、员工持股计划◈★、股份增持◈★、并购重组◈★、信息披露和投资关系管理等市值管理主要方式涉及的相关制度◈★。

　　投资端◈★，市值管理开展较好的公司有望获得更多关注◈★。在政策鼓励和规范下◈★，未来市值管理开展较好的上市公司有望获得更多关注◈★。产品方面◈★，在指数化投资受支持的背景下◈★，围绕市值管理主要方式相关的指数型产品有望持续丰富◈★。

　　企业端或需重视市场环境变化◈★，积极应对新趋势◈★，根据自身实际情况选择科学◈★、合理的市值管理路径与方式◈★。在政策引导下◈★，上市公司开展市值管理应该做中长期◈★、系统性的规划◈★。企业经营质量是企业市值管理的基础◈★，资本市场运作和沟通交流需建立在提升自身经营水平的目标之下◈★，并基于自身的实际情况开展◈★。

　　结合海内外市场的经验◈★，根据市值管理的内涵与核心举措◈★，我们尝试探索构建上市公司市值管理的分析框架◈★，或可从价值创造碧玺论坛◈★、价值经营◈★、价值实现三个层面展开◈★，具体包括◈★：

　　► 价值创造层面◈★，如可参考2024年央企经营指标“一利五率”的目标管理体系◈★，具体要求是“一利稳定增长◈★，五率持续优化”◈★，即利润总额◈★、净利润和归母净利润协同增长◈★；净资产收益率◈★、全员劳动生产率碧玺论坛◈★、营业现金比率同比改善◈★，研发投入强度和科技产出效率持续提高◈★，整体资产负债率保持稳定◈★。我们认为◈★，上市公司立足于提升经营效率和盈利能力◈★，可以关注可能直接影响市值与股价表现的财务指标◈★，如EPS◈★、ROE◈★、EVA等指标◈★。

　　► 价值经营层面◈★，对资本市场运作进行短期与长期◈★、行为与效果的综合评估◈★。从资本运作过程角度◈★，围绕上市公司分红比例◈★，现金回购◈★、增持◈★、股权激励◈★、并购重组的频次与规模等指标进行定性◈★、定量评价新利体育·18◈★。从资本运作效果角度◈★，考虑观察市值管理手段实施前后对公司基本面与股价的提振效果等◈★。

　　► 价值实现层面◈★，对上市公司价值实现的过程管理与效果进行跟踪◈★。效果跟踪方面◈★，可以考虑对上市公司市场表现相关指标进行纵向与横向比较◈★，纵向比较包括◈★：从估值层面进行观察◈★，例如以市净率◈★、市盈率等作为评估指标◈★，观察其改善情况◈★。横向比较包括◈★：从相对表现层面◈★，比较上市公司相对于指数◈★、行业平均◈★、参照公司等的市值与股价表现◈★。横向与纵向兼顾的比较包括◈★：与同行业进行比较◈★，如针对同行业上市公司进行市值规模或者市值增长率排序◈★，观察当年或者数年内是否改善等◈★。过程管理方面◈★，对上市公司市值管理相关制度流程建设◈★，以及上市公司市场形象进行评估◈★，具体包括◈★：1）上市公司是否有完备的市值管理组织架构◈★、目标◈★、流程◈★、系统◈★，上市公司是否制定并披露市值管理计划与方案等◈★；2）上市公司组织投资者交流频次◈★、获得资本市场奖项◈★、受监管机构纪律处分情况等◈★。

　　需要注意的是◈★，不同公司由于所处行业◈★、自身基本面方面的差异◈★，其在市值管理办法上可能也存在差异◈★。同时◈★，提升上市公司市值管理水平◈★，并不简单意味着推动上市公司开展“大而全”的市值管理举措◈★，而是通过政策支持与规范◈★，推动上市公司制定适合自身的市值管理计划◈★，采取科学◈★、合理◈★、合规的市值管理举措◈★，真正地推动上市公司市值稳健◈★、持续◈★、合理增长◈★。例如◈★，对于部分现金流质量好且账面现金相对充裕的企业◈★，可能更有能力直接通过分红和回购股票的方式加大回馈力度◈★，起到市值管理的效果◈★。而对于部分现金流质量相对不佳◈★、在回馈股东方面的能力相对不足的企业◈★，或难以直接通过加大分红和回购的力度进行市值管理◈★，我们预计这类企业开展市值管理可能主要集中在价值经营层面◈★，立足提升公司质量◈★。在市值管理方式上◈★，或考虑通过并购重组整合资源◈★、适当开展股权激励等◈★。同时◈★，增加与资本市场的沟通交流◈★，也是改善市场评价的重要途径◈★。

　　市值管理有利于提升A股投资价值◈★。9月24日◈★，中国证监会主席吴清在国新会上指出[43]将“不断健全投资和融资相协调的资本市场功能”◈★、“增强资本市场内在稳定性”◈★、“突出保护中小投资者合法权益”◈★。9月27日◈★，中共中央政治局召开会议[44]◈★，强调“要努力提振资本市场”◈★。我们认为市值管理指引鼓励上市公司依法合规运用并购重组◈★、股权激励◈★、员工持股计划◈★、现金分红◈★、股份增持和回购等方式进行市值管理◈★，是综合考虑了市场环境◈★、上市公司现状◈★、投资者利益等多方因素做出的选择◈★，短期有助于提振市场情绪◈★，中长期有助于提升上市公司质量与投资价值◈★，增强资本市场回报投资者的能力◈★。

　　► 破净公司与指数成份股有望获得较高市场关注◈★。《指引》明确的两类特殊公司在市值管理方面有强制性要求◈★，未来有望积极◈★、综合运用市值管理工具提升自身质量与投资价值◈★。破净公司方面◈★，截至11月19日◈★，A股（剔除ST公司）共有374家公司呈破净状态◈★，占比为7.1%◈★。我们按照一定标准筛选出当前A股破净优质公司◈★。指数成份股公司方面◈★，《指引》界定的主要指数包括中证A500◈★、沪深300◈★、科创50◈★、科创100◈★、创业板指◈★、创业板中盘200指数◈★、北证50等指数◈★。根据我们统计◈★，剔除掉不同指数重合的成份股◈★，以上核心指数覆盖的成份股有951支◈★。我们按照一定标准筛选出当前核心指数成份股超跌优质公司◈★。

　　► 股息率维持在较高水平或者有能力提升分红水平的相关公司◈★。尽管9月底以来红利指数跑输成长风格◈★，但中长期考虑到A股愈来愈重视上市公司回报投资者的能力◈★，以及高股息资产可能是互换便利工具的重要选择方向◈★，部分红利资产仍有望获得市场青睐◈★。我们在《如何寻找分红提升的投资机会》对高股息选股策略进行优化◈★，略作调整筛选高股息相关个股◈★。

　　► 触发回购情形且有能力开展回购的相关公司◈★。回购规则规定上市公司“为维护公司价值及股东权益所必需”时可开展回购◈★，而基于这种情形进行回购时◈★，上市公司应当符合四项条件之一◈★：1）公司股票收盘价格低于最近一期每股净资产◈★；2）连续二十个交易日内公司股票收盘价格跌幅累计达到20%◈★；3）公司股票收盘价格低于最近一年股票最高收盘价格的百分之五十◈★。我们在满足上述三个条件之一的上市公司中筛选出当前A股触发回购情形且有能力开展回购的优质公司◈★。

　　► 政策支持角度下可能进行并购重组的公司◈★。我们整理了三个方面的投资方向供投资者参考◈★：第一◈★，科创龙头做优做强◈★。我们筛选出一些有一定资金实力◈★、研发投入意愿强的科创类公司◈★。第二◈★，传统板块产业整合◈★。我们梳理了行业集中度偏低◈★、估值偏低的行业龙头◈★。第三◈★，国央企龙头并购◈★。我们梳理了一些估值偏低◈★、现金流较好的国央企公司◈★。请详见报告原文◈★。